¿Es el Euribor un índice verdaderamente regulado?

 La falacia del contexto regulatorio del Euribor

Tendemos a pensar que los reguladores ejercen una función de supervisión sobre sus áreas de actuación que garantiza la adecuación a la ley de los regulados, si bien hemos de reconocer que, a la postre, la estructura de regulación no  ha logrado evitar uno solo los numerosos casos de fraude y manipulación bancaria que se han producido en territorio europeo. Esto tiene un motivo, la palpable realidad es que el sistema financiero europeo descansa sobre una mera ilusión de control y en el caso del Euribor, una ilusión muy bien pagada.

Bajo una gruesa capa de reglamentos, acrónimos y comités de supervisión, la fijación del índice de referencia más importante de la eurozona opera mediante una arquitectura diseñada para proteger a quienes debían ser vigilados. El Euribor no es un mercado transparente; es el producto de un ecosistema hermético donde supervisores y supervisados comparten intereses, metodologías y, de forma alarmante, el mismo personal.

El contexto regulatorio: Una sopa de letras al servicio de la industria

Para comprender la magnitud de la disfunción, es imprescindible atender un momento a los actores de este ecosistema y el papel (teórico y real) que desempeñan:

• • ESMA (Autoridad Europea de Valores y Mercados): Es el supervisor directo del administrador del Euribor desde 2022. En la teoría, debe inspeccionar y sancionar la elaboración de Euribor pero en la práctica carece de presupuesto, acceso directo a los datos brutos y capacidad técnica para recalcular el índice, limitándose a dar por buenos los procesos de la industria.

• • EBA (Autoridad Bancaria Europea): Diseñó el marco de supervisión bancaria post-crisis. Como veremos, sus más altos directivos cruzan habitualmente las líneas hacia el lobby bancario.

• • DG FISMA (Dirección General de Estabilidad Financiera, Servicios Financieros y Unión de los Mercados de Capitales): El órgano de la Comisión Europea encargado de redactar normativas clave como el Reglamento BMR (Benchmark Regulation), prácticamente todos sus directores terminan trabajando para el lobby bancario.

• • BCE (Banco Central Europeo): Responsable de la política monetaria. Sus inyecciones masivas de liquidez destruyeron el mercado interbancario real, sirviendo de excusa para consolidar metodologías de cálculo basadas en estimaciones. 

• • EMMI (European Money Markets Institute): Es la entidad privada que administra y calcula el Euribor. Aunque el reglamento exigía independencia, el EMMI es simplemente el nuevo nombre del antiguo «Euribor-EBF», un apéndice de la Federación Bancaria Europea (EBF). Comparten el mismo edificio, los mismos pasillos y hasta el mismo restaurante en el número 56 de la Avenue des Arts en Bruselas.

• • Asociaciones de consumidores y usuarios: Virtualmente excluidas del proceso. Mientras que el 52% de las reuniones de lobby de la Comisión Europea en materia financiera (2019-2023) se celebraron con bancos, apenas un 4% incluyó a organizaciones de consumidores.

Conociendo a los personajes de la tragedia en la que se ha convertido la regulación bancaria europea, podemos proceder con lo que sin lugar a dudas nunca dejó de ser una trama.

La captura epistémica del regulador de Euribor.

Llamamos captura del regulador a aquella situación de sumisión estructural en la que el organismo público pierde, de facto, la voluntad o la capacidad de ejercer sus poderes legales de manera independiente, derivando en una inhibición sistemática de sus facultades de supervisión que beneficia objetivamente a la industria. Este fenómeno alcanza su nivel más crítico a través de la captura epistémica, momento en el que el regulador pasa a depender casi en exclusiva de los datos, modelos algorítmicos e información del propio regulado para ejercer su función. 

En este contexto de asimetría informativa, el supervisor se ve despojado de su capacidad técnica y material para imponer medidas, quedando reducido a realizar una simple validación de los procedimientos donde solo puede consensuar sus decisiones con quien, en teoría, debería vigilar. Esta es la realidad reguladora de la ESMA y del ecosistema de intereses en torno al Euribor. 

El regulador, la ESMA, no controla al regulado, la EMMI; ha sido asimilado por él. Esta «captura regulatoria» no requiere necesariamente de maletines con dinero; opera mediante una sumisión estructural. La ESMA padece una captura epistémica absoluta porque es incapaz de realizar su trabajo al depender de la información que el EMMI mantiene en secreto. No puede recalcular, no puede comprobar, no puede auditar. 

Esto implica que el supervisor ha renunciado de forma orgánica a su función preventiva. La historia reciente demuestra en casos como Wirecard, Libor, Danske Bank o Bankia que las instituciones reguladoras padecen de una parálisis sistémica; solo intervienen si los jueces no les dejan otra opción. 

La ESMA adolece de una alarmante incapacidad material y técnica para ejercer un control real sobre el Euribor. Pese a haber asumido la supervisión directa del índice en enero de 2022, el organismo carece de acceso directo tanto a los datos transaccionales en bruto (Nivel 1) como a los modelos matemáticos y algorítmicos secretos que los bancos emplean para calcular sus estimaciones de costes (Nivel 2.3). 

A esta barrera de opacidad metodológica impuesta por la industria se suma una profunda escasez de recursos institucionales, contando con una plantilla total de apenas 358 empleados para vigilar toda la complejidad de los mercados financieros europeos, un marcado contraste con los 5.000 trabajadores de la SEC estadounidense. 

En consecuencia, la labor de la ESMA se ve reducida a una simple auditoría procedimental o de forma, limitándose a constatar que el administrador (EMMI) cumple con su propio reglamento interno, pero sin disponer de la capacidad técnica ni material para recalcular independientemente un solo valor del índice. 

Esta situación ha derivado en una absoluta parálisis sancionadora; en más de cuatro años, la ESMA no ha ejercido sus poderes coercitivos ni ha impuesto una sola multa al administrador del índice, consolidando un sistema fallido donde el regulado ostenta el monopolio de la información y el regulador carece de los medios para cuestionarlo. 

La actual situación de incapacidad de la ESMA para controlar el Euribor podemos apreciarlo en un simple hecho, desde que tomó el control de la supervisión del Euribor en 2022, la institución no ha abierto ningún proceso de inspección ni ejercido reclamación alguna contra el EMMI, no obstante la metodología de Euribor ha cambiado de manera sustancial hasta en 3 ocasiones. Sin motivación alguna en un informe de la ESMA, sin esperar valoración ni aprobación por su parte. 

Formalmente, esto implica que todos los contratos referenciados a Euribor, incluido los de hipoteca, han sido modificados de manera unilateral por el banco un mínimo de 3 veces desde 2022, mientras quien debía controlarlo sólo ejerce de palmero.  

La condena por manipulación y el circuito cerrado de personal

Entre 2005 y 2008, operadores de la gran banca europea coordinaron sistemáticamente sus aportaciones al cálculo de Euribor para beneficiar sus posiciones en el mercado de derivados, afectando con ello al resto de contratos referenciados al índice. Esto llevó a la UE al mayor escándalo financiero de su historia, cerrado en falso y con numerosos huecos en la instrucción que a la postre han perjudicado gravemente a la inmensa mayoría de afectados por la manipulación del Euribor. 

Resulta revelador analizar dónde terminaron trabajando los funcionarios e investigadores que lidiaron con aquel escándalo y con el ecosistema de supervisión posterior. En su inmensa mayoría pasaron a engrosar las plantillas de los grandes bancos, lobbys y organizaciones de su entorno:

• • Cecilio Madero Villarejo: Director que orquestó la investigación y las multas contra el cártel (DG COMP). Fichó por Clifford Chance, el bufete que defiende a los bancos multados.

• • Alexander Italianer: Director General de Competencia durante las inspecciones clave. Fichó por Arnold & Porter, bufete dedicado a defender bancos de inversión.

• • Joaquín Almunia: Comisario que inició el expediente sancionador. Pasó a presidir el CEPS, un lobby financiado por la gran banca.

• • Margrethe Vestager: Comisaria que cerró las multas en 2016. Recientemente abandonó su cargo y se sabe que está a la espera de destino en el sector privado porque está aguardando dos años de alejamiento obligatorio, si volviese al sector público no tendría que esperar.

• • Eric Van Ginderachter: Funcionario estrictamente técnico que coordinó a los inspectores. Se mantuvo en el sector público, evidenciando que la banca no busca conocimiento, solo compra a quienes tienen poder estratégico y de decisión.

• • Jean-Louis Schirmann: Jefe de Mercado Monetario del BCE, pasó a ser Secretario General y CEO del EMMI.

• • Jean-François Pons: Ex Director de Competencia, pasó a ser simultáneamente miembro de la EBF (lobby bancario) y Presidente del Consejo del EMMI.

• • Adam Farkas: Director Ejecutivo de la EBA, saltó directamente a liderar la AFME, el mayor lobby financiero de Europa.

• • José Manuel Campa: Hizo el camino inverso; de Director de Lobby Regulatorio del Banco Santander, pasó a presidir la EBA.

• • Maria Luís Albuquerque: Fichó por la Comisión Europea como Comisaria de Servicios Financieros proveniente de Morgan Stanley.

• • François Masquelier: Pasó de asesorar a la ESMA a sentarse en el Comité de Supervisión del Euribor del EMMI.

• • David Schwimmer: De Jefe Global en Goldman Sachs a CEO de LSEG, matriz de gigantes de los índices.

• • Francine Swiggers: Se sentó simultáneamente en el regulador (CBFA) y en el consejo de los bancos regulados (Dexia y ARCO).

La lista podría continuar y a bien seguro, en un futuro no muy lejano, podremos incluir los nombres actuales reguladores, no estamos hablando de un momento concreto sino de un modus operandi completamente instaurado en la alta administración pública Europea, los bancos están siendo regulados por personal puesto por los mismos bancos o que espera pasar a cobrar de ellos. El regulador es solo parte del ecosistema laboral del regulado.

La fase de regulación: El triunfo de la industria

Tras el escándalo de la manipulación del Euribor, los reguladores de EE. UU. y el Reino Unido extinguieron el índice LIBOR, sustituyéndolo por índices (SOFR, SONIA) basados estrictamente en transacciones reales verificables. Hasta su completa destrucción, el Libor fue calculado a través de una metodología pensada para índices en proceso de extinción: la metodología híbrida. El Parlamento Europeo quería lo mismo para el Euribor-EBF extinguirlo y transformarlo en Euribor+, un índice transparente y libre de estimaciones manipulables.

Sin embargo, apareció en escena el Comisario Lord Jonathan Hill, el «tipo que vino de Londres» era un conocido lobbista de la City, Hill fue nombrado DG de FISMA, él sería el arquitecto político que quebró la voluntad del Parlamento Europeo durante la redacción del reglamento BMR, del reglamento que debía evitar un nuevo episodio de manipulación del Euribor y terminó por hacer estructural esa manipulación.

Hill alineó completamente el reglamento con los deseos de los lobbys bancarios. Fue el responsable de incluir el «juicio experto» en la valoración del índice, la brecha que permitió a la banca seguir utilizando el mecanismo de estimación del Euribor que ya había sido condenado por constituir una clara violación de la metodología de cálculo legal de un índice basado en transacciones. Tras su labor, dimitió y recaló como asesor en UBS y el bufete Freshfields, miembro del magic circle, el grupo de los 5 mayores bufetes mercantiles que operan activamente con los bancos en Reino Unido. 

El trabajo de destrucción interna también contó con figuras como Sharon Bowles, eurodiputada clave en las investigaciones iniciales que acabó contratada por el conglomerado LSEG , o los directores de la DG FISMA, Olivier Guersent y John Berrigan, quienes aterrizaron en Morgan Stanley y Goldman Sachs respectivamente.

El resultado fue la consolidación de la «Metodología Híbrida» una metodología diseñada para índices en extinción que ahora controlaba la formación de un índice que dejaba de responder al mercado que decía medir. Con la excusa de la falta de liquidez interbancaria, se legalizó que el cálculo del Euribor dependiera, a través de los Niveles 2.3 y 3, de las estimaciones y modelos secretos que los propios bancos realizan sobre lo que dicen son sus propios costes y que si no lo fueran, nadie podría detectar.

Defensora del Pueblo: Alertas formales ignoradas

Este obsceno cruce de intereses no ha pasado desapercibido para las escasas instancias de control institucional puro. Ya en su momento, la Defensora del Pueblo Europeo, Emily O’Reilly, dictaminó que la autoridad bancaria incurrió en mala administración al permitir la marcha de Adam Farkas al lobby bancario.

Más recientemente, la nueva Defensora del Pueblo, Teresa Anjinho, inició en 2025 una investigación estratégica de oficio (OI/5/2025/KR) contra agencias como la ESMA y la EBA. Su dictamen de abril de 2026 fue concluyente: los mecanismos actuales para gestionar el conflicto de intereses por puertas giratorias son estructuralmente insuficientes, obligando a la ESMA a dar explicaciones directas por sus preocupantes prácticas de «empleo post-servicio».

Los límites de la captura: el encaje normativo.

Si bien hemos de asumir que tanto la creación normativa en torno a Euribor como la acción regulatorias están en manos del lobby bancario europeo, hay un espacio en el que la contradicción ha de mostrarse con suficiente para lograr la defensa de las miles de personas, empresas e instituciones públicas afectadas.

En el contacto entre la legislación europea y las distintas legislaciones nacionales de protección del consumidor se aprecia perfectamente que el estado de captura del regulador no puede abarcar la totalidad de las legislaciones nacionales, por muy permeables y dispuestos que se muestren incluso los reguladores nacionales, entre los que la CNMV no se libra del bochorno. Estas legislaciones siguen exigiendo que los índices variables sean calculados en base a operaciones reales y nunca permitieron otra cosa; siguen garantizando que un índice manipulable no pueda formar parte de una hipoteca; siguen exigiendo metodologías claras y reproducibles para validar la aplicación de un índice en un contrato.

Así, ante la caída del sistema regulador, es el sistema judicial el que debe articular la respuesta justa y legal a un contexto que desprovee de derechos fundamentales a los usuarios del índice. No obstante, esto resulta contraintuitivo para cualquier juez, que tenderá a confiar en la estructura normativa y reguladora, no tomarla como punto de partida del problema. 

Conclusión

La respuesta a la pregunta que titula el artículo es tajante: no existe una regulación efectiva del Euribor.

La arquitectura impuesta por el reglamento BMR en 2016 ha resultado ser el espejismo procedimental que la banca necesitaba para continuar con la manipulación del índice. Al tolerar un supervisor aislado, infra-financiado y ciego ante las metodologías algorítmicas de los bancos, con un personal que entiende la función pública como ejercicio curricular para el acceso al entorno corporativo de la banca, y al legitimar un administrador (EMMI) dominado por los lobbies financieros, Europa ha blindado el principal índice hipotecario y financiero de su economía.

El mecanismo de fraude que desató el mayor escándalo financiero de principios de siglo no fue erradicado; simplemente fue formalizado, documentado y legalizado. Mientras las autoridades europeas sigan funcionando como una agencia de colocación diferida para el sector bancario, los ciudadanos seguirán atados a un índice cuyo valor real nunca podrán auditar.

NOTA: Artículo construido a partir del Informe de Captura del Regulador de Euribor que forma parte de la documentación del Caso Euribor que PlanAriba desarrolla en tribunales, todos los particulares, administraciones o empresas están afectadas por la manipulación del índice. Si quiere que estudiemos su caso de manera gratuita, póngase en contacto con PlanAriba a través del formulario que encontrará en la web.